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中国股市泡沫吓人?不妨再看看债市 (ZT)
作者:deer2005
发表时间:2015-10-09
更新时间:2015-10-09
浏览:1119次
评论:4篇
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中国股市泡沫吓人?不妨再看看债市
2015年10月10日 09:25 新浪财经  記者 Lianting Tu

  新浪美股讯 北京时间10日上午 彭博报道,伴随5万亿美元市值转眼化为乌有的
中国股市暴跌,寻求安全避风港的投资者纷纷将资金转向了世界第二大经济体火热的
公司债市场。然而,他们很可能只是从一个泡沫转向了另一个泡沫。

  这是德国商业银行的箴言。这家银行预期中的中国债市年底崩盘概率现已从6月时
的接近零上升到了20%。继债券价格飙升至六年高点、债券发行量创出历史最高水平
后,兴业证券和华创证券也都发出了这种升势难以为继的警言。这种盛况与其他市场
的谨慎人气形成了鲜明对比。全球公司债抛售潮已经将此类债券的收益率推升至21个
月高点,中国国债的信用违约互换需求也已逼近两年来的最高水平。

  虽说大多数预期尚未将近在眼前的市场崩盘视为基线情境,但是规模42.1万亿元
人民币(6.6万亿美元)的中国债券市场如今已经显现出了四个月前引发股市暴跌的相
同危险迹象:过高的估值、急速飙升的投资杠杆率以及持续下滑的公司利润。一旦债
市形势出现逆转,在经济陷入1990年来最慢增速形势下一心想保持金融市场稳定的中
国政府将会面临更大挑战。

  德国商业银行驻新加坡高级经济学家周浩说,中国政府如今陷入了进退两难的境
地。如果不干预,债券市场就真的会成为泡沫,可一旦干预,债市又会像股市一样因
为快速去杠杆而出现崩溃。

  股市暴跌是致使公司债市场如此火爆的原因之一。上个季度公司债发行量出现了
91%的大幅增长。在上海证交所综合指数从6月高点一路下挫39%的过程中,许多投资
者撤出股市资金投向了债市。他们普遍认为这里是一个理想的避风港,因为从历史上
看,这一市场几乎不曾有过违约的事发生。为降低借贷成本以推动经济增长,中国央
行自去年11月以来已经五次下调基准利率,而降息之举无疑也对债市起到了推波助澜
的作用。

  顶级评级的五年期公司债收益率今年迄今已累计下跌79个基点至4.01%,相对于
相同期限国债收益率的溢价也已缩小到了97个基点,接近2009年来的最低水平。

  相比之下,全球公司债收益率同期上涨26个基点至2.92%。中国国债信用违约互
换的价格9月份上升到了133个基点的逾两年最高水平。

  风险上升

  根据西班牙对外银行的最差情境预期,债券市场一旦出现逆转,对中国经济造成
的伤害将更甚于股市下跌,同时也将使资本外流势头进一步加剧。

  该行首席亚洲经济学家夏乐表示,股市大幅下挫只是反映了人们对中国经济的担
忧,而一旦债市崩盘,公司无力偿债,那则意味着担忧已经变成了现实。此外,中国
债市崩盘还可能引发更大规模的新兴市场资产抛售潮。

  尽管有这些针对债市的担忧,但得益于政府对陷困企业的救助,迄今中国债券违
约率还是很低的。包括2014年破天荒的上海超日太阳能债券违约案在内,到目前为止
境内债券违约案例仅有四起。

  政府资源充足

  据景顺亚太固定收益首席投资官胡嘉林称,中国拥有避免信贷市场危机的必要资
源。“与其他大多数新兴市场国家不一样,中国拥有很高的储蓄率,政府债务很少,财
政收支颇为健康,另外还有可观的贸易顺差和经常项目盈余,而且大多数公司债券都
是在国内发行的。”

  此前中国政府为遏制股市跌势祭出了前所未有的救市手段,其中包括要求国有企
业买入股票,禁止大股东减持等。上海证交所综合指数周四上涨3%,创出了三周以来
的最大涨幅。

  嘉实国际驻香港首席投资官Thomas Kwan说,股市的复苏将促使基金经理结清债
市头寸转往股市追涨,因而有可能成为债市大幅下跌的导火索。

  预警信号

  据平安证券称,投资者利用债市杠杆扩大回报之举加大了债券价格出现螺旋式下
跌的风险。中国货币网数据显示,被投资者用作债市配资工具的债券回购协议的月成
交量从1月到9月已经飙升83%,达到了39万亿元。

  过去12个月中,大约16%的上交所上市公司业绩出现了亏损,比例较去年增加了
一倍。上市公司中债务达到股本两倍以上的公司数量自2007年以来也增加了一倍达到
347家。工业企业利润8月份同比下降8.8%,创出了2011年政府开始发布月度数据以
来的最大降幅。

  太阳能元件制造商保定天威英利新能源有限公司眼下有可能成为最新的境内债券
违约案例,之前其母公司表示恐难如期偿兑下周到期的10亿元债券。

  全球投资者如今都在寻找中国崩盘的蛛丝马迹,这本身就可能使崩盘的概率加
大,德国商业银行的周浩说。游戏毕竟不能没完没了地玩下去。

  原文标题

  If You Thought China’s Equity Bubble Was Scary, Check Out Bonds

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共有4条评论
1   [deer2005 于 2015-10-28 12:17:53 提到] [FROM: 152.]
路透:继股市后 高杠杆操作转战中国债市
2015年10月28日 13:55 新浪财经

  新浪美股讯 北京时间28日路透称,投资者对此前中国股市大幅下跌的担忧似逐渐平
息,可就在此时中国存在泡沫的公司债市场或再起波澜,投资者担心公司其可能成为下一
个倒下的多米诺骨牌。

  自6月份中国股市剧挫以来,投资基金迅即转战公司债市场,导致债券发行激增。旺盛
需求压抑公司债和主权债信用息差缩至四年最窄水平,而这种不寻常的现象往往发生在工
业利润下降以及信贷风险上升之际。

  尽管债券投资者认为公司债价格处在合理水平,但他们十分警惕,防范大型国企债券
违约或货币政策变化可能导致公司债出现大幅调整。

  “尽管企业利润萎缩,但我们担心的是公司债和公债之间的信用息差缩窄,”德国商业
银行驻新加坡的资深新兴市场分析师Zhou Hao称,“此外,我们还担心债券投资中杠杆比
例上升的问题。”

  中国央行也没有袖手旁观,副行长易纲上周六称,央行正在关注债券市场的杠杆水
平。

  中国地方政府和国有企业均背负令人担忧的高债务负担。中钢股份上周延迟向债券持
有人付息,加深了债券可能违约的忧虑。

  当地媒体也强调,固定收益结构性产品的杠杆水平不断上升,与今夏的股市剧挫接踵
而来,令人颇感不安。

  香港一家大型基金负责中资债券交易的副总裁称,境内企业债太贵,但指出大陆境外
机构仍有大量需求。

  **杠杆和供应**

  中国的企业债市场分为规模较大的银行间市场,和规模较小的交易所市场,两者的高
杠杆水平似乎成因不同,不过分析师认为,固定收益投资者对后者更加担忧。

  数据显示,银行间债券回购市场的巨大成交量与股市买盘相关。第二季度成交量激增
逾60%,但随着股市泡沫破裂,8月成交量大幅回落。最近几周股市复苏已再度刺激银行间
回购交易活动。

  交易所债券市场的情况更为复杂。在这里发行量激增,是因为公司借监管放松之机发
债,投资者也追求相对安全的债券资产。

  在第三季度股市调整之际,上海交易所回购成交量上升15%,升幅高于第二季度的
10%。与此同时,9月公司债净发行量达到17个月新高3,270亿元人民币(515亿美元),较1
月几乎高出70%。

  需求如此强劲,一些公司如地产开发商中国万科,在3.5%的收益率水平发售了债券,
比国家开发银行债券收益率低4个基点。

  投资者称债券价格上涨和供应猛增带来越来越大的风险,但目前还没有理由发出警
报。

  “一定程度而言,这种情况属于新供应驱动需求,可能不会持续很长时间,”新加坡一
家买方公司债基经理表示。“但迄今为止,新发行方还相当可信。”

  但鉴于目前的较高估值,分析师警告称,如果一家大型国企完全违约,或政策变化导
致资本再次外流,金融系统可能会受到严重影响。高盛估计,2014年中国债券市场--公债
和公司债市场--体量约为4.24万亿美元,为全球第三大债市。

  “如果一家大型国企真的违约,那么很可能会导致在岸债市相对离岸债市的价格重
估,”野村信用分析部门地区主管Annisa Lee表示。(路透)

 
2   [deer2005 于 2015-10-18 14:23:31 提到] [FROM: 107.]
全球国债哪家强?印度最吃香 中美仍受青睐
2015年10月19日 00:48 第一财经日报

  在经济上行、股市火爆之时,债市往往都是那个倍受冷落的孩子。然而,在全球滞
涨、股市承压之时,债市又成了主力资金的宠儿,这在印度、中国和美国都是如此,而印
度十年期国债以更可观的收益率、稳定的印度卢比(rupee)币值和乐观的经济基本面受到
全球投资者的追捧。

  有媒体报道,印度上周向境外投资者开放价值25亿美元的十年期国债,收益率为
7.5%,远高于中国和马来西亚等新兴市场国家,其在两天内便被“一抢而空”。这一局面着
实出人意料,由于近期新兴市场动荡不安、美联储加息预期,追逐高收益的全球投资者却
也不得不对新兴市场债券“三思后行”。

  中银香港资产管理驻香港固定收益部门负责人Ben Yuen指出,“印度国债的投资需求
如此旺盛并不足为奇,”他认为,“印度经济基本面改善、币值相对稳定、改革持续,这仍
是投资其债券背后的诱人故事。”相关统计现实,印度卢比计价的债券回报领跑除日本以外
的亚洲地区。

  值得注意的是,在经济下行、“资产配置慌”、避险需求高企的中美两国,国债投资热
情同样高涨,尽管热情的背后原因似与印度不同。信达澳银基金某基金经理告诉《第一财
经日报》:“中国10年国债发行利率跌破3%,创08年金融危机后新低,尽管短中期仍看好
利率债,但权益类资产逐步趋稳后可能会挤占国债价格上行空间,国债供给的扩容预期也
或将对其走牛形成压力,投资者仍应谨慎乐观。”

  印度国债受全球投资者“抢购”

  此外,根据汇丰亚洲本地债券指数(ALBI),今年以来印度本币债券平均总回报达
4.8%,远高于香港、中国内地、韩国、菲律宾、泰国、新加坡、印尼、马来西亚等亚洲国
家。

  当然,收益率高并不是印度国债受追捧的主因,毕竟全球投资者的避险情绪并不低。
根据国际货币基金组织最新发布的《世界经济展望》,预计印度2015年GDP增速为7.3%,
2016年增速为7.5%,领跑全球。这一乐观预期似乎也在为其国债背书。

  相较之下,其他新兴市场则不断受到全球投资者“抛弃”。在新兴市场经济动荡、中国
经济放缓、美联储加息在即的背景下,外资此前不断撤出新兴市场。根据国际金融研究所
(IIF),截至今年三季度,总计210亿美元资金撤离新兴市场债券。然而只有印度在此期间
未出现抛售迹象。

  根据印度国家证券存管公司(National Securities Depository Ltd。)的数据显
示,今年前九个月,全球投资者在印度债市斥资79亿美元。同期,印尼债市获55亿美元净
流入,泰国反而出现14亿美元资金净流出。

  IIF首席经济学家Bejoy Das Gupta在接受专访时表示, “与其他新兴市场国家不
同,印度极大受益于全球油价暴跌,因为印度75%的原油皆为进口。因此,印度贸易赤字极
速收窄。此外,印度经济基本面改善,通胀压力不断释放。”

  上月,印度央行意外降息0.5个百分点,预期为降息25个基点。野村证券预计,“印度
央行对这次降息做了充分准备,已经为实施货币宽松政策、促进内需留了充分的余地。印
度的潜在通胀率会维持在5.0%-5.5%,而且不会伴随持续的通货紧缩。”而在利率下行预期
中,债券价格便相应升高,凸显投资价值。

  “我们相信印度会逐步推进改革进程。年初以来,印度债券是我们最为青睐的亚洲当地
货币计价的债券。” Ben Yuen表示。其掌管的基金便持有由世界银行[微博]发行的印度卢
比计价债券。

  此外,与俄罗斯和印尼不同(发行美元计价债券),印度不会在境外发行主权债券,同
时印度也将境外投资者的投资份额严格设限,这主要为了避免过多受到全球市场波动的牵
连。而在印尼和马来西亚,境外投资者的购债额度可占到未偿债务的30%。印度卢比计价主
权债券总额为42万亿,而境外投资者持有比例约3.7%。也就在今年9月,印度央行宣布提
高境外投资者的债券投资额度,到2018年3月前将原先比例上调至3.7%。首次上调发生在
上周一,在总计560亿卢比的债券拍卖中,投资者超额达1150亿卢比,投资者愿意支付的
费用也较去年同期有所上升。

  三日内,境外投资者几乎用尽了购买额度。“印度仍是我们在未来12个月内看好的一个
故事。”汇丰环球投资管理固收投资总监及亚洲流动性主管Gordon Rodrigues表示。其自
身也持有印度国债。

  中国利率债仍受青睐 但需谨慎乐观

  如果说印度国债受追捧是因为该国的“成长故事”,那么中国国债需求量大、收益率不
断下行则更多受到避险和流动性过剩驱动。

  颇为令人吃惊的是,上周新发的中国10年国债票面利率2.99%,为自2008年12月以来
首次跌破3%,口行招标结果向好。

  海通证券宏观债券首席分析师姜超认为,“9月信贷回升源于房贷和基建融资改善,但
工业整体低迷、经济下行压力仍大,物价回落,基本面利好债市。”

  股市资金持续流出也是利好利率债的一大因素。姜超指出,“股市和存款持续向理财搬
家,当前高收益资产稀缺,对超20亿规模的理财而言,利率债吸引力大幅上升,配置需求
增加助推利率下行。”他预计,低利率时代债券收益率波动加大,但长期看,经济增速下台
阶,资产回报率普降,预测16年10年国开中枢或降至3%,而10年国债利率或降至2.5%。

  不过,谨慎乐观的态度仍是主基调。上海耀之资产管理中心(有限合伙)投资经理张艺
凌近期指出,股市“打新”或许会重开,权益类资产在逐渐稳定后也有上行的空间,这些都
会挤占国债价格的上涨空间。更何况,信用债的杠杆率目前已经处于很高的水平,一旦股
市复苏引发信用债的去杠杆,其结果是否会连累到国债。

  此外, 他也表示,在松财政的预期下,明年国债供给预计也将出现明显上升,届时再
配合新一轮地方债置换,这些过量的供给都成为国债继续走牛的拦路虎。”

  美国国债收益率或维持低位

  视线转向美国,债市热度也丝毫不逊色。由于受到加息前的避险需求、美股见顶的推
动,美债收益率持续跳水。截至上一个交易日,美国十年期国债收益率为2.035%,在此前
全球市场动荡后跌破3%。

  近期,汇丰债券策略师Steven Major更是大胆预计,美国基准10年期国债收益率在
四季度平均升至2.10% ,随后在2016年三季度跌至1.5%。他还下调了对欧洲债券收益率
的预测。

  之所以债券收益率将远低于市场预期,主要因为美联储在内的央行不愿意提高利率,
此外Bejoy Das Gupta告诉《第一财经日报》:“市场预计美联储的加息幅度和次数将较
历次明显降低。当前,部分新兴市场其实都期待尽早加息,以消除市场由于不确定性所产
生的恐慌情绪。”

  当然,不乏分析人士警告债市风险,加息前后或造成收益率飙升,一如2014年10月。
不过,美债的全球吸引力似乎长期存在。张艺凌也表示,回顾2011年夏天,标普下调了美
国主权债务评级至AA+,但这不仅没有让投资者抛售美债,美国十年国债收益率反而一度下
行惊人的36个基点,美元指数小幅上涨。事后市场给出的解释是,没有一个可以替代美债
和美元的安全高流动性资产。

 
3   [deer2005 于 2015-10-14 21:53:49 提到] [FROM: 107.]
中国债券市场近期悄然飙升
2015年10月15日 09:44 新浪财经

  新浪美股讯 北京时间15日FT称,随着中国股市波动推动了对安全资产的需求,同时中
国央行放松货币政策以稳定日益放缓的经济,最近几周中国债券市场悄然飙升。

  5年期国债收益率已从4月初的3.47%降至昨日的2.92%。超过一半的降幅是8月下旬以
来出现的。

  今年前8个月,中国国债发行总量共计12.6万亿元人民币(合2万亿美元),较去年同期
增长63%。

  昨天拍卖的10年期国债的收益率达到自2008年以来的最低水平。一些投资者担心,中
国债券市场——仅次于美国和日本的全球第三大债市——已经过热。

  “今年以来我们一直看涨债券,但是对债券持续上涨的预测很可能需要看到经济增长进
一步恶化或是更激进的宽松政策,而这似乎是不太可能的,”美银美林(Bank of America
Merrill Lynch)驻香港的利率策略师陈扬表示。

  自从中国股市泡沫破裂以来,投资者一直在寻找更安全的投资选项。从触及7年来最高
水平的6月12日到8月下旬,上证综指(Shanghai Composite Index)暴跌43%,尽管自此
之后上证指数略有反弹。

  与此同时,曾经一直是中国储户投资首选的国内房地产市场,陷入了供大于求的困
境,房价不断下滑。

  “股市如此,大量资金无处可去,只能流入债券市场,”中泰证券(Zhongtai
Securities)的固定收益分析师罗文波称。

  货币宽松以及低通胀正在压低利率。自去年11月以来,中国央行5次下调利率,3次下
调银行存款准备金率。

  分析师认为,昨天公布的表明9月通胀进一步放缓的数据,可能会促使央行进一步放宽
货币政策。

  公司债券的表现甚至比国债更为强劲,5年期国债与5年期3A级公司债券之间的息差已
从6月的逾100个基点缩小至周二的75个基点。

  市场参与者称,最大的需求来源与银行向客户推销的理财产品和结构性票据有关。

  据行业研究组织CN Benefit表示,今年前六个月,以固定收益为基础的产品占据所有
产品的30%左右,但是在第三季度这一比例上升至60%。

  基于债券的共同基金也出现了资金流入。基金管理公司正利用较低的短期借款成本加
大投资组合的杠杆率。

  据中国央行数据显示,6月底,境外投资者持有的国内债券总值达7640亿元人民币。

  Ma Nan补充报道(FT中文网)
 
4   [deer2005 于 2015-10-13 05:59:32 提到] [FROM: 107.]
不担心中国前景 债市云淡风轻
2015年10月13日 15:33 新浪财经

  新浪财经讯 北京时间12日,MarketWatch刊文指出,尽管中国股市近几个月当中暴
跌了四成,还波及了全球市场,但是同期之内,债市的行情却十分淡定,似乎判断与股市
完全相反。综合目前的情况看来,应该是股市过高估计了中国经济风险,而不是债市低估
风险的可能性来得更大。归根结底,中国虽然面对着若干经济和金融问题,但是说这些问
题会影响诸如一带一路、亚投行和人民币国际化等大局,至少现在还嫌夸张——

  对中国经济前景的忧虑似乎成为了一切不幸的罪魁祸首,不但上海股市5月以来40%的
下跌被归咎于此,甚至全球股市的动荡和下滑都被认为是出于同样的原因。

  可是,当股票投资者纷纷夺门而逃时,他们债券市场的同行们却安之若素,收益率差
几乎没有丝毫扩大。

  这种鲜明对比让很多观察家都抓破了头也无法解释。说起来,显然是固定收益投资者
比股票投资者更加谨慎,既然他们都没有激烈反应,是不是意味着股市需要对中国经济进
行再评估呢?或者反过来,是股市先知先觉,债券投资者迟早有一天会意识到自己正面对
着规模极为巨大的违约风险,开始后悔没有跟着股票投资者跑路呢?

  无论是亚洲债券市场还是中国国内债券市场,都找不到什么中国将要遇到大麻烦的迹
象。

  在新的每月策略报告当中,瑞士信贷写道,这两种“彼此分离却又类似”的资产今年一
直就是南辕北辙。在全球股市大动荡的时候,以美元发行的亚洲债券信用利差只扩大了50
个基点——要知道,2011年全球动荡的时候,债券的信用利差可是扩大了200个基点,这才
叫做与股市同步。

  在中国国内的人民币债券市场上,情况甚至更加富有戏剧性:德国商业银行的数据显
示,2014年年底到现在,企业债券和政府债券之间的信用利差急剧缩水,达到了创纪录的
低水平,似乎对企业利润的持续恶化完全免疫。

  与此同时,整个债市一直以来似乎全都是这种积极乐观的情绪,说明投资者似乎是坚
信北京确实有一个引导经济走出困境的有效计划。

  自从黄金周假期结束以来,由于数据显示中国消耗外汇储备的速度明显减缓,对人民
币再度贬值的担心逐渐淡化,市场的情绪再度提升。在贬值之后,中国外汇储备9月间减少
至3万5140亿美元,减少的幅度只有433亿美元,大大低于8月的939亿美元。官方要支撑和
美元松弛挂钩的政策到底需要背负多大的压力,外汇储备数字是最好的气压计。

  再有,中国共产党第十八届中央委员会第五次全体会议于10月26日至29日在北京召
开,时间已经不远,市场对于政府推出进一步财政刺激的期望也日益高涨。

  预计,即将面世的第十三个五年规划当中,将包括更多覆盖大约60个国家和地区、40
亿人口的“一带一路”计划的相关细节。还有亚洲基础设施投资银行,中国政策性银行预计
也将为此进行相应调整。

  “一带一路”的国内部分要大力发展中国西部省区,修建道路、铁路和输油管线,同
时,则也可以吸收重工业和矿业的一部分过剩产能,可谓一举两得。工业商品将会从中获
益。

  当然,这计划更大的战略意义还是在于帮助培养新的外贸增长点,以及推动人民币国
际化。

  瑞信还列出了近期政策面的其他利好因素。国家主席习近平访美之后,人民币加入特
别提款权的原则协议更加接近达成。这些都将帮助北京将人民币推上国际舞台,成为更多
国家持有的储备货币。

  当然,下面我们将谈到另外一种可能性,即债券市场判断错误,没有看清楚将发生的
问题。这种情况下,债券不久后应该就会步股市后尘,进入一片混乱了。

  德国商业银行尤其担心中国债市存在流动性驱动的泡沫,因为相当程度上,市场是在
没有基本面支撑,杠杆力度加大和利润缩水的前提下走到今天的。全球金融危机以来,中
国的杠杆比率已经明显提升,今年第一季度,企业债总额已经相当于国内生产总值的
161%,而2008年底是99%。

中国经济究竟会向何处去,现在已经不仅仅是中国自己的问题中国经济究竟会向何处去,
现在已经不仅仅是中国自己的问题

  8月间,数据显示中国工业利润同比下滑8.8%,创下2011年10月数据首次发布以来的
最差表现。

  一直以来,由于国家所提供的隐性的,但又显然是不可能持久的担保,中国一直没有
出现大面积的企业违约,而这也让许多分析师们困惑不已。

  德国商业银行强调,对杠杆运作的担心之所以会再度兴起,当然与洪水般用来的新债
有莫大的关系,包括3万8000亿元人民币的地方债。他们会就中国债市是否即将泡沫破灭提
问,主要也因为这个缘故。

  迄今为止,违约与破产的威胁都没有达到会造成任何系统性风险的地步,因此也就不
曾让债券投资者像股票投资者那样陷入恐慌。

  或许,关键的问题其实应该是:中国当下的经济和金融困难是否已经大到了足以影响
其宏大目标如一带一路、亚投行和人民币国际化的地步?现在谈论这个,显然还为时过
早。

  现在看上去,投资者都在等待着打开下一个五年计划的问号,而北京也就为自己争取
到了宝贵的时间。(子衿)

 
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